基于沃尔评分法的环保行业上市公司业绩评价
作者：张红琴
来源：《学理论·下》2013年第12期
摘 要：沃尔评分法是我国财务分析理论教学的重要内容之一，根据中国上市公司业绩评价体系研究小组的结论，在基于改进的沃尔评分法的基础之上，选择反映环保行业上市公司财务效益状况、发展能力状况、资产质量状况、偿债风险状况和市场表现状况五个方面的10项基本财务指标，对我国环保行业上市公司2012年的经营业绩进行了评价。
关键词：沃尔评分法；环保行业；业绩评价；层次分析
中图分类号：F276.6 文献标志码：A 文章编号：1002-2589（2013）36-0053-03
一、传统沃尔评分法及其缺陷
传统的沃尔评分法是由亚历山大·沃尔在20世纪初提出的。当时，沃尔在其出版的两部著作——《信用晴雨表研究》和《财务报表比率分析》中，通过线性组合的财务比率来评价企业的信用水平，被称之为沃尔评分法。传统的沃尔评分法选定七个财务指标（流动比率、产权比率、固定资产比率、存货周转率、应收账款周转率、固定资产周转率和自由资金周转率），分别给予其在总的评价中的比例，七个财务指标所占比例之和为100分。然后，确定标准比率，并与实际比率进行比较，计算出每个指标的得分，最后得出总评分。
虽然传统的沃尔评分法曾被广泛运用，但在不断的运用过程中，传统的沃尔评分法为什么就选择七个财务指标以及这七个财务指标所占比重确定的依据是什么等被越来越多地质疑。并且，在传统的沃尔评分法中当其中一个指标严重异常时对综合指数产生不合逻辑的显著影响等缺陷也逐渐显现出来。至今这些问题在学术界仍没有得到解决。
二、沃尔评分法的改进
（一）评价指标的改进
由于现代社会环境与沃尔时代相比已经发生了巨大变化，因此根据中国上市公司业绩评价指标体系研究小组的结论，将上市公司财务评价的首要指标确定为是财务效益状况，其次是发展能力状况，再次是并列的资产质量状况、偿债风险状况和市场表现状况。这五个指标权重可按7：4：3：3：3来确定，仍以100分为总评分。
1.财务效益状况
财务效益状况是会计信息使用者关心的首要问题，反映了上市公司资产的盈利能力。通过对其指标进行分析，可以为投资者、债权人、上市公司经营管理者提供决策依据。财务效益状况的指标主要包括：净资产收益率和总资产报酬率等。
（1）净资产收益率，又称股东权益报酬率、股东权益收益率等，是指上市公司一定时期每1元股东权益取得多少净利润。它是一项相对指标，突出反映了投资与报酬的关系，反映了上市公司一定时期的经营成果对股东的回报情况。该指标值越高，说明投资带来的收益越高，自有资本的获利水平越高。其计算公式为：净资产收益率=净利润/平均净资产×100%。
（2）总资产报酬率，是指上市公司一定时期内获得的息税前净利润与平均资产总额的百分比。它是一个相对指标，借助该指标可以观察上市公司一定时期运用全部资产的收益情况，是衡量上市公司资产运用效率的高低及综合效果的重要指标。该指标值越高，表面资产利用的效益越好，说明上市公司在增加收入和节约资金使用方面取得较高的效果。其计算公式为：总资产报酬率=息税前利润总额/总资产平均余额×100%。
2.资产营运状况
资产营运状况是指上市公司运用其现有资产进行生产经营活动的能力，反映上市公司利用现有经济资源创造财务的能力。分析指标主要有：总资产周转率和流动资产周转率等。
（1）总资产周转率，是指上市公司一定时期主营业务收入与平均资产总额的比值。它是一项绝对数指标，表示每1元资产赚取收入的能力。该指标反映资产总额的周转速度，是综合评价上市公司全部资产经营质量和效率的重要指标。其计算公式为：总资产周转率（次数）=主营业务收入/总资产平均余额。
（2）流动资产周转率，是指上市公司一定时期内主营业务收入与平均流动资产总额的比值，也指一定时期内流动资产完成的周转次数，反映上市公司投入流动资金的周转速度。其计算公式为：流动资产周转率（次）=主营业务收入/流动资产平均余额×100%。
3.偿债能力状况
上市公司的偿债能力是指上市公司用其资产偿还短期债务和长期债务的能力。考察上市公司偿债能力如何，是衡量上市公司资本实力的一个重要方面。分析指标主要有：资产负债率和获利倍数等。
（1）资产负债率，又称负债比率，是反映上市公司一定时期借入资本（上市公司负债合计数）占公司总资产（即全部借入资本与自由资本之和）的比例。它是一个相对性指标，反映上市公司负债的总水平。该指标值越低，说明上市公司的偿债能力越强。其计算公式为：资产负债率=负债总额/资产总额×100%。
（2）获利倍数，又称利息保障倍数，是指上市公司一定时期息税前利润（即公司利润总额与年度利息费用之和）与年度支付的利息费用比较，说明上市公司支付债务利息的保障程度。它是以倍数表示的绝对数指标，反映上市公司已获利润承担借款利息的能力。其计算公式为：获利倍数=息税前利润总额/利息费用。
4.发展能力状况
上市公司的发展能力，是指上市公司在经营过程中不断扩大生产经营规模、发展生产经营活动的能力。上市公司要在市场竞争中生存并巩固其地位，必须不断地发展，包括提高管理水平、增强经营业务能力、保持资本增值等。分析指标主要有：营业收入增长率和资本扩张率等。
（1）营业收入增长率，是指上市公司本年营业收入增长额与上年营业收入总额的比值，反映营业收入的增减变动情况。其计算公式为：营业收入增长率=本年主营业务收入增长额/上年主营业务收入总额×100%。
（2）资本扩张率，是指上市公司本年股东权益增长额与年初股东权益的比值。该指标说明上市公司当年资本的增值情况，反映了公司的发展能力。其计算公式为：资本扩张率=本年所有者权益增长额/年初所有者权益总额×100%。
5.市场表现状况
上市公司的市场表现，是指上市公司一定时期内在资本市场上的增值和经营风险等各种情况。分析指标主要有市场投资回报率和股价波动率。
（1）市场投资回报率，是指上市公司一定时期内在资本市场上投资股票所获得的收益与期初股票投资成本的比值。该指标反映上市公司股权在一定时期内的增值幅度。其计算公式为：市场投资回报率=本年股票投资收益/年初股票投资成本×100%，其中，本年股票投资收益=股票年末复权价格-股票年初复权价格，年初股票投资成本是指年初投资股票时的股权价格。
（2）股价波动率，是指上市公司每周股价同平均股价的标准平均方差。该指标反映上市公司一定时期内股票价格在股票市场的波动情况。其计算公式为：
其中xi为上市公司每周股票的复权开盘价；x为该公司一年的平均复权价；n为该公司一年的股票开盘周数。
根据中国上市公司业绩评价指标体系，可以建立层次分析结构。环保行业上市公司业绩评价指标体系A由财务效益状况B1、资产质量状况B2、偿债风险状况B3、发展能力状况B4和市场表现状况B5五个指标构成；而财务效益状况指标则由净资产收益率C1和总资产报酬率C2构成，资产质量状况指标由总资产周转率C3和流动资产周转率C4构成，偿债风险状况指
标由资产负债率C5和获利倍数C6构成，发展能力状况指标由营业收入增长率C7和资本扩张率C8构成，市场表现状况指标由市场投资回报率C9和股价波动率C10构成。
（二）评价指标权重的改进
本文根据中国上市公司业绩评价指标体系研究组的研究结论，构造环保行业上市公司业绩评价指标体系及其指标权重，确定其判断矩阵，并应用yaahpV6.0软件进行一致性检验。 环保行业上市公司业绩评价指标体系包含的各指标权重为财务效益状况0.35、资产质量状况0.15、偿债风险状况0.15、发展能力状况0.2和市场表现状况0.15，判断矩阵一致性比例：0.0000
财务效益状况指标包含的各指标权重为净资产收益率0.5714和总资产报酬率0.4286，判断矩阵一致性比例：0.0000
资产质量状况指标包含的各指标权重为总资产周转率0.5333和流动资产周转率0.4667，判断矩阵一致性比例：0.0000
偿债风险状况指标包含的各指标权重为资产负债率0.5333和获利倍数0.4667，判断矩阵一致性比例：0.0000
发展能力状况指标包含的各指标权重为营业收入增长率0.5和资本扩张率0.5，判断矩阵一致性比例：0.0000
市场表现状况指标包含的各指标权重为市场投资回报率0.6667和股价波动率0.3333，判断矩阵一致性比例：0.0000
（三）评分计算方法的改进
第一，计算上市公司本行业的标准比率。本行业各项财务指标的标准比率是指各公司该项财务指标的平均数。在确定各公司的每个指标评分值时，为了降低个别指标异常得分对最后总评分值产生不合理的影响，限定了各指标的最低分和最高分，最低分一般为标准评分值的0.5倍，最高分一般为标准评分值的1.5倍。
第二，计算每分比率的差。
第三，计算各指标的调整分。调整分是指改进后的沃尔评分法计算出来的最终评分与标准评分之间的差额。调整分的计算公式如下：
需要说明的是，在所有指标中只有资产负债率指标的实际比率小于标准比率时为理想状态，因此在计算资产负债率指标的调整分时按照上述公式计算的调整分基础上取负值。
第四，计算该指标的最终评分。最终评分是指按照改进后的沃尔评分法计算出来的财务指标评分，该指标最终评分的计算方法为：
最终评分=标准评分+调整分
三、基于改进的沃尔评分法下环保行业上市公司业绩评价
本文根据新浪财经以及巨潮咨询等网站公布的相关数据， 选择20家上市交易的环保行业类公司作为样本。经过整理，剔除了1家*ST类公司和4家财务数据不全的公司，最后选择了15家上市公司作为有效样本进行研究。对这15家上市公司2012年反映财务效益、资产质量、偿债风险、发展能力以及市场表现五个方面的10项基本指标的财务数据进行整理、计算。 首先，计算环保行业上市公司各项基本财务指标的标准比率，如表1所示。
其次，计算环保行业上市公司各项基本财务指标的每分比率的差。例如，环保行业15家上市公司净资产收益率每分比率的差为0.7434%=（16.76%-9.326%）/（30分-20分）。净资产收益率每提高0.7434%，多给1分，但由于该项指标的最高分为30分，因此得分不得超过30分。
再次，计算环保行业上市公司各项基本财务指标的调整分值。以首创股份有限公司为例，首创股份有限公司净资产收益率的调整分值=（10.19-9.326）/0.7434=1.162228。
最后，计算首创股份有限公司各项基本财务指标的评分值。如表2所示。
采用同样的方法，可以将其余14家环保行业上市公司的评分值计算出来，最后排名如下表3所示。
四、结论
通过以上计算结果，可以将环保行业上市公司划分成三类：较好、一般和较差。
第一类：评分值在105分以上，包括碧水源、巴安水务、兴蓉投资、桑德环境和铁汉生态5家环保行业上市公司。这类上市公司在2012年总体而言在各方面发展较均衡，发展前景较好，资本扩张较快，股价增长较快，市场投资回报率较高，资金周转也较快，能很好地运用各类资产进行经营运转，具备很强的竞争力。
第二类：评分值在95至105分之间，包括中原环保、永清环保、天立环保、长青集团、维尔利、中电环保和万邦达7家环保行业上市公司。这类上市公司资本扩张较慢，竞争优势不是特别明显，处于行业中等水平，市场投资回报率较低，营业收入增长较慢，有较大的上升空间。这类公司应在投资收益、资本结构、公司治理等方面多投入一些时间和精力。此外，还要注重提升营业收入的增长。
第三类：评分值低于95分，包括首创股份、创业环保和国电清新3家环保行业上市公司。这类公司大部分指标的得分均远低于行业平均水平，主要体现在资金周转较慢，营业收入增长极慢，甚至营业收入下降，资本扩张非常慢，市场投资回报率均为负数，业绩整体较差。这类公司应注重销售，提升公司的营业收入，不断降低运营成本，加强资产管理和资源整合，积累资本，扩大自身的规模，以提升业绩。
参考文献：
[1]中联财务顾问有限公司.中国上市公司业绩评价报告.2008.[M].北京：中国经济出版社，2008.
[2]章连标，李超.基于沃尔评分法的航空公司并购绩效研究——以东航并购上航为例[J].财会通讯，2012，（5）：8-10.